כלכלית בראשון: שיא בהתחלות הבנייה

בדמוגרפיה הנוכחית של ישראל נראה שרמת התחלות הבנייה עולה על הצרכים הדמוגרפיים הנגזרים משינוי במספר משקי הבית. יחד עם זאת, אנו לאחר שנים של התחלות בנייה נמוכות, כך שאיננו סבורים שמלאי הדירות הלא מכורות הוא מסוכן.

מדיניות שמסתמכת על אינפלציה בפועל, עם החלקת השינויים בריבית לאורך זמן, מתבטאת בתנודתיות גבוהה יותר של הריבית הריאלית, וזה להערכתנו מה שנראה בתחילת 2026.

תחזית האינפלציה ל-12 החודשים הקרובים עלתה ל-1.9%. עליית התחזית משקפת מיצוי הדרגתי של התחזקות השקל וירידה במחירי הטיסות.

לא ניתן לשלול הפחתת ריבית כבר בינואר, אם כי התנהלות העבר מראה שבנק ישראל מעדיף התאמות הדרגתיות. אנו מעריכים כי נראה בשנה הבאה כשלוש הפחתות ריבית לרמה של כ-3.5%.

ישראל

התחלות הבנייה פחתו מעט ברבעון השלישי של השנה, אך שנת 2025 תסתיים ככל הנראה בשיא של כ-80 אלף יחידות. גם אם ננכה מהמספר הזה את הדירות שנהרסו במהלך השנה נגיע להיקף גבוה מאוד של כ-75 אלף יחידות דיור חדשות. בדמוגרפיה הנוכחית של ישראל נראה שרמת התחלות הבנייה עולה על הצרכים הדמוגרפיים הנגזרים משינוי במספר משקי הבית. יחד עם זאת, אנו לאחר שנים של התחלות בנייה נמוכות, כך שאיננו סבורים שמלאי הדירות הלא מכורות הוא מסוכן. היתרי הבנייה עדיין נמצאים ברמה גבוהה של כ-80 אלף יחידות בשנה בשנתיים האחרונות, כך שנראה שגם רמת התחלות הבנייה בשנה הבאה תהיה גבוהה. הלמ"ס מדדה בסקר המחירים האחרון ירידת מחירים מצטברת של 2.6% במחירי הדירות (חדשות וקיימות) בשמונה חודשים, ובמחירי הדירות החדשות הירידה הגיעה ל-5.6%. המדידה של הלמ"ס של מחירי הדירות החדשות אינה לוקחת בחשבון הנחות מימון שניתנות לרוכשים, ולא מן הנמנע שירידות המחירים שנמדדות כעת במחירי הדירות החדשות משקפות למעשה את הרגולציה של בנק ישראל שמגבילה את מבצעי המימון (20 80). ככל שניתנות פחות הנחות במימון, היזמים יכולים להפחית יותר את מחיר הדירה בחוזה.

מה ישפיע יותר על הריבית, האינפלציה בפועל או הציפיות לאינפלציה. האינפלציה ירדה בחודש נובמבר לרמה שנתית של 2.4%, כלומר בתוך יעד האינפלציה של בנק ישראל ואפילו קרוב יחסית למרכז היעד. הציפיות לאינפלציה המגולמות בשווקים הפיננסיים מאותתות מזה מספר חודשים שהאינפלציה צפויה לרדת אפילו מתחת למרכז היעד. יחד עם זאת נראה שבנק ישראל העניק בהחלטות האחרונות משקל גבוה יותר לאינפלציה בפועל ולסיכוני האינפלציה, מאשר לחוכמת ההמונים המגולמת בשווקים. בתקופות קודמות, הציפיות לאינפלציה היו משתנה מרכזי, בעל השפעה על עיתוי השינויים בריבית. אחד הביטויים למדיניות המעניקה פחות משקל לציפיות היא תנודתיות גבוהה יותר בריבית הריאלית. ניקח לדוגמה את המצב לפני הפחתת הריבית האחרונה, הציפיות לאינפלציה היו נמוכות ועמדו על כ-1.8% לשנה. נגזרה מכך ריבית ריאלית לטווח הקצר גבוהה של כ-2.2% (המק"מ היה מתחת לריבית בנק ישראל). בנק ישראל צפוי להפחית את הריבית במהלך הרבעון הראשון של 2026 כשהאינפלציה בהסתכלות שנתית תהיה קרובה כבר ל-2.0%, אך דווקא כאן סביר להניח שנראה את הציפיות לאינפלציה מתחילות לעלות, בעקבות מיצוי של השפעות כמו מחירי הטיסות וייסוף השקל, והן יתקרבו ל-2% ואולי מעט יותר, ואז נראה תנועת מספריים שחותכת את הריבית הריאלית לכיוון של 1.8%. כלומר מדיניות שמסתמכת על אינפלציה בפועל, עם החלקת השינויים בריבית לאורך זמן, מתבטאת בתנודתיות גבוהה יותר של הריבית הריאלית, וזה להערכתנו מה שנראה בתחילת 2026.

האינפלציה יורדת בהשפעה של ייסוף השקל וירידה במחירי הטיסות. מדד המחירים לצרכן לחודש נובמבר 2025 ירד בשיעור של 0.5%, בדומה להערכות המוקדמות. בשנים-עשר החודשים האחרונים המדד עלה בשיעור של 2.4%, ונמצא בתחום יעד האינפלציה של בנק ישראל. הוצאות על נסיעות לחו“ל ירדו ב-5.6% ותרמו כ-0.26% לירידת המדד (מחירי הטיסות הוזלו ב-10.4%), התחזקות השקל באה לידי ביטוי בירידה של 1.1% במחירי הריהוט וציוד לבית. כמו כן נובמבר מאופיין בעונתיות של ירידות מחירים לאחר החגים כמו לדוגמה במחירי הארחה, נופש וטיולים שרשמו גם החודש ירידה חדה של 8.1%. מחירי שכר הדירה (שירותי דיור בבעלות הדיירים) נותרו החודש ללא שינוי ושיעור השינוי השנתי התמתן מרמה של 3.1% בחודש אוקטובר ל-2.6% בנובמבר. להערכתנו ההתמתנות במחירי שכר-דירה מושפעת בין השאר מחזרת תושבים שבתיהם נפגעו בתקופת המלחמה לבתיהם. בד בבד אנו רואים עלייה בקצב סיומי הבנייה, כך שהחשש מהתפרצות נוספת של עליית מחירי שכר דירה פחת.

תחזית האינפלציה ל-12 החודשים הקרובים עלתה ל-1.9%. עליית התחזית משקפת מיצוי הדרגתי של התחזקות השקל וירידה במחירי הטיסות. בתחילת שנת 2026 צפויות עליות מחירים של ארנונה (לא משפיע על המדד, כי נזקף לאורך השנה). מחירי החשמל והמים צפויים לעלות ב-1.5% ו-2.5% בהתאמה. במהלך השנה עשויות להיות התייקרויות נוספות שמקורן בהחלטות הממשלה כמו התחבורה הציבורית. מחירי הנסיעות לחו“ל בחודשים הקרובים עדיין יושפעו מהתחזקות השקל, אך נראה שמרבית ההשפעה כבר נמדדה. קצב עליית השכר והגירעון התקציבי שצפוי לעלות על 4% גם בשנה הבאה, אלו גורמי סיכון שעשויים להעלות את האינפלציה בטווח הבינוני, ויהוו שיקול מבחינת המדיניות המוניטרית.

הבנקים המרכזיים בארה“ב ובאירופה מתקרבים לריבית שהיא ניטראלית. בישראל יש עדיין לריבית לאן לרדת, והעיתוי יהיה כנראה תלוי נתונים וציפיות. לא ניתן לשלול הפחתת ריבית כבר בינואר, אם כי התנהלות העבר מראה שבנק ישראל מעדיף התאמות הדרגתיות. אנו מעריכים כי נראה בשנה הבאה כשלוש הפחתות ריבית לרמה של כ-3.5%.

גלובלי

הבנק המרכזי של אנגליה העלה את הריבית ברבע אחוז והצטרף למגמת ההפחתות של הפד בארה״ב. הבנק המרכזי האירופי שמר על יציבות בריביות לאחר שהגיע לרמת ריבית "נוחה", ונורבגיה, קנדה ואוסטרליה הותירו גם הן את הריבית ללא שינוי. מנגד, הבנק המרכזי של יפן בלט עם העלאת ריבית לרמה של 0.75%, הגבוהה ביותר מזה שלושה עשורים. פערי המדיניות משקפים את האיזון בין בלימת האינפלציה לבין תמיכה בצמיחה.

בשבוע האחרון נרשמה מגמה מעורבת בבורסות בעולם ובארה"ב שבוע המסחר הסתיים בעליות שערים מתונות לאחר הירידות שנרשמו בתחילת השבוע. מדד ה-S&P500 עלה בשבוע האחרון ב-0.1%, מדד הנאסד"ק עלה ב-0.5% ואילו מדד הדאו ג'ונס ירד ב-0.7%. הבורסות באירופה נסגרו בשיא, בין היתר על רקע החלטת חברות האיחוד האירופי לאשר הלוואה בסך 90 מיליארד יורו לאוקראינה. מדד היורוסטוקס 50 עלה בסיכום שבועי ב-0.7%, מדד הדאקס בגרמניה עלה ב-0.4%, ומדד הקאק בצרפת עלה ב-1.0%. ביפן, למרות העליות שנרשמו ביום שישי לאחר עליית הריבית, מדד הניקיי ביפן ירד בסיכום שבועי ב-2.6%. בסין מדד הCSI300- ירד ב-0.34%.

בארה"ב החלו להתפרסם הנתונים הכלכליים שנדחו על רק השבתת הממשל, כמו נתוני שוק העבודה לחודש נובמבר שהצביעו על עלייה בשיעור האבטלה. מסקר משקי הבית עולה ששיעור האבטלה בנובמבר עלה מתחילת השנה ביותר מחצי נקודת אחוז והגיע בנובמבר לרמה של 4.6% לעומת 4.0% בינואר השנה. העלייה באבטלה לוותה גם בעלייה של שיעור ההשתתפות שעלה לרמה של 62.5% (מ-62.4%). מספר המשרות הכולל במשק האמריקני, למעט ענפי החקלאות, עלה בנובמבר לרמה של 159.55 מיליון משרות. בשנה האחרונה נרשם בסך המשרות גידול מתון של כ־0.6% בלבד (כ-933 אלף משרות), קצב שנמוך משמעותית מהשנים האחרונות שבהן נרשמו תוספות שנתיות כ-1.6% (מעל 2 מיליון משרות). חלק מהאטה ביצירת המשרות ניתן לייחס למדיניות ההגירה של טראמפ.

מספר המשרות החדשות בארה"ב עלה בנובמבר מעט מעל לציפיות ולמשק האמריקני נוספו 64 אלף משרות, לעומת צפי לעליה של 50 אלף משרות, זאת לאחר שבאוקטובר נגרעו 105 אלף משרות. נתוני החודשיים הקודמים (ספטמבר-אוקטובר) עודכנו כלפי מעלה ב-22 אלף משרות. השכר בנובמבר עלה בשיעור שנתי של 3.5%, עלייה שנתית מתונה יותר מזו שנרשמה החודשים הקודמים. כמו כן, דרישות דמי אבטלה ראשוניות ירדו מעט בשבוע האחרון לרמה של 224 אלף ומספר דמי אבטלה מתמשכים נותר נמוך יחסית לחודשים הקודמים ברמה של 1.897 מיליון.

מדדי האמון בארה"ב מצביעים על תמונה מעורבת, מדדי מנהלי הרכש התמתנו בחודש האחרון אך הם עדיין מצביעים על התרחבות בפעילות לצד רמה נמוכה של אמון הצרכנים. מדדי מנהלי הרכש של חברת PMI לחודש דצמבר מצביעים על התרחבות בפעילות, אך החודש נרשמה בהם התמתנות. המדד למגזר התעשייה ירד לרמה של 51.8 נקודות והמדד למגזר השירותים ירד לרמה של 52.9 נקודות. מדד אמון הצרכנים של אוניברסיטת מישיגן לחודש דצמבר הצביע על עלייה מתונה אך רמת המדד נותרה נמוכה מאוד. המדד השוטף רשם החודש ירידה נוספת ואילו במדד הציפיות נרשמה החודש עלייה קלה. הציפיות לאינפלציה לשנה כפי שעולה מהסקר התמתנו מעט ל-4.2% ואלו לתקופה של חמש עד עשר שנים לרמה של 3.2%.  

ארה"ב: נתוני האינפלציה לחודש נובמבר היו נמוכים מהצפוי. מדד המחירים לצרכן לחודש נובמבר עלה ב-0.2% לעומת חודש ספטמבר וב-12 החודשים הוא עלה ב-2.7%, לעומת קצב שנתי של 3.0% בחודש ספטמבר. גם מדד הליבה עלה בתקופה זו ב-0.2%, ובשנים עשר החודשים האחרונים עלה המדד בשיעור של 2.6%, ירידה לעומת קצב שנתי של 3.0% בספטמבר. הלשכה האמריקנית לסטטיסטיקה של העבודה (BLS) עדכנה שהיא לא אספה נתוני סקר לחודש אוקטובר וגם הצליחה להשלים אותם בדיעבד. עבור חלק מהמדדים נעשה שימוש במקורות נתונים חלופיים (שאינם סקר), אך לא לכל הסעיפים ניתן היה להשיג נתונים מלאים. איסוף נתוני מדד המחירים לצרכן לחודש נובמבר החל רק ב-14 בנובמבר, ולכן פרסום מדד נובמבר כולל חוסרים במספר קטגוריות.

בסיכום השבוע האחרון נרשמה ירידה בתשואות האג"ח הממשלתיות בארה"ב. תשואת אג"ח ממשלת ארה"ב לעשר שנים ירדה בשבוע האחרון לרמה של 4.15% מרמה של 4.18%. התשואה לחמש שנים ירדה לרמה של 3.70% והתשואה לשנתיים ירדה לרמה של 3.48%. שוק ההון מגלם שתי הפחתות נוספות במהלך 2026 לרמה של 3.25%, ונותן הסתברות של 40% להפחתה נוספת לרמה של 3.0% לקראת סוף שנת 2026.

גוש האירו- יציבות בסביבת האינפלציה. נתוני האינפלציה לחודש נובמבר הצביעו על ירידה של 0.3% בחודש האחרון. שיעור האינפלציה ב-12 החודשים האחרונים נותר ברמה של 2.1% ואינפלציית הליבה על 2.4%. הבנק המרכזי האירופי הותיר בשבוע שעבר את הריבית ללא שינוי ברמה של 2.0% והדגיש כי הרמות הנוכחיות נחשבות "נוחות" להשגת יעד האינפלציה. בהודעה גם צוין שהאינפלציה ממשיכה להתמתן, אך הצמיחה בגוש האירו נותרת חלשה. ה־ECB שמר על גישה זהירה ועל תלות בנתונים בהמשך הדרך. שוק ההון לא צופה שינוי בריבית בשנת 2026. מדדי מנהלי הרכש של חברת PMI לחודש דצמבר ירדו החודש והוסיפו להצביע על מגמה מעורבת. המדד למגזר התעשייה הוסיף להצביע על התכווצות בפעילות וירד לרמה של 49.2 נקודות ואילו המדד למגזר השירותים מוסיף להצביע על התרחבות ברמה של 52.6 נקודות.

בריטניה – האינפלציה התמתנה והבנק המרכזי הוריד את הריבית ל-3.75% מדד המחירים לצרכן לחודש נובמבר ירד ב־0.2% וב-12 החודשים האחרונים קצב האינפלציה השנתי עמד על 3.2% לעומת 3.6% בחודש הקודם. אינפלציית הליבה התמתנה ל-3.2% לעומת 3.4% באוקטובר. אינפלציית השירותים התמתנה גם היא לקצב שנתי של 4.4%. בשבוע האחרון הפחית הבנק של אנגליה את הריבית ברבע אחוז ל‑3.75%, בהצבעה צמודה של חמישה נגד ארבעה. בהודעת הריבית צוין כי האינפלציה מתמתנת, ושהורדות נוספות יישקלו רק אם מגמת הירידה באינפלציה תימשך. ארבעה חברים התנגדו בטענה שהאינפלציה (כ‑3.2%) עדיין רחוקה מהיעד של 2%, ולכן נדרשת זהירות במדיניות. שוק ההון צופה הפחתת ריבית נוספת לרמה של 3.5% ברבע השני של השנה, ובהסתברות של כ-60% הפחתה נוספת לרמה של 3.25% לקראת סוף שנת 2026.

הבנק המרכזי של יפן העלה את הריבית לרמה של 0.75% – הרמה הגבוהה ביותר משנת 1995. ההחלטה התקבלה פה אחד בוועדה המוניטרית, תוך הדגשת הציפייה להמשך העלאות הדרגתיות אם האינפלציה תישאר מעל יעד של 2%. המהלך נועד לרסן את האינפלציה, שעמדה על כ־3.0% בנובמבר (מדד ליבה). על פי התחזיות, הצפי הוא לשלוש העלאות נוספות עד ל-2027, לרמת ריבית של 1.5%.

רוצים להיות מחוברים לחדשות המקומיות בווטסאפ ולקבל את החדשות לנייד: לחצו כאן